El dilema monetario de Trump

NUEVA YORK – Cuando Donald Trump derrotó a Hillary Clinton en las elecciones presidenciales de Estados Unidos, era de esperarse la respuesta negativa inmediata del mercado. Pero, al día siguiente, la tendencia a la baja del mercado ya se había revertido.

Los rendimientos de las acciones y los bonos de Estados Unidos repuntaron después del discurso de Trump tras la victoria en el que pareció indicar que estaba cambiando de rumbo hacia el centro, algo que los inversores originariamente habían esperado que hiciera este verano (boreal), luego de ganar la nominación republicana y meterse de lleno en la campaña electoral general. En su discurso, Trump prometió ser un presidente para todos los norteamericanos, elogió a Clinton por su gestión pública pasada y se comprometió a implementar importantes políticas de estímulo fiscal centradas en inversión en infraestructura y recortes impositivos para las corporaciones y los ricos.

Los mercados le darán a Trump el beneficio de la duda, por ahora; pero los inversores hoy están analizando a quién va a designar para su administración, que forma adoptarán en realidad sus políticas fiscales y qué curso trazará para la política monetaria.

Tal vez estén observando la política monetaria muy de cerca. Durante su campaña, Trump planteó una amenaza a la independencia de la Reserva Federal de Estados Unidos y criticó a la presidenta de la Fed, Janet Yellen. Pero Trump es un magnate inmobiliario, de modo que no podemos suponer de inmediato que sea un auténtico halcón en materia de política monetaria, y no una paloma. La retórica de su campaña puede haber estado dirigida a la base del Partido Republicano, que está llena de defensores del oro que fustigan a la Fed.

Trump podría designar a halcones para dos bancas de la Junta de la Fed que están actualmente vacantes y, con certeza, reemplazará a Yellen cuando su mandato termine en 2018. Pero es poco probable que la obligue a renunciar antes, porque los mercados castigarían una violación tan obvia de la independencia del banco central.

Aún si Trump efectivamente eligiera a un halcón para reemplazar a Yellen, la persona que designara sólo sería primus inter pares en el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC por su sigla en inglés). El sucesor de Yellen no podría imponer así nomás su punto de vista a la Junta de Gobernadores de siete miembros del FOMC y a los cinco presidentes de Bancos de la Reserva.

Si bien la Fed se asemejó a una monarquía absoluta bajo la presidencia de Alan Greenspan, se terminó pareciendo más a una monarquía constitucional durante el mandato del sucesor de Greenspan, Ben Bernanke. Con Yellen, se la podría describir mejor como una república democrática. Esta transformación no se puede revertir: cada miembro del FOMC tiene opiniones sólidas sobre qué dirección debería tomar la política monetaria y cada uno de ellos está dispuesto a disentir cuando sea necesario.

Esto significa que un halcón radical designado por Trump podría terminar en la minoría y sería superado en votos de manera consistente por la mayoría moderada del FOMC. Por supuesto, Trump podría cambiar la composición de la Junta de la Reserva con el tiempo, designando nuevos gobernadores cuando terminen los mandatos de Stanley Fischer, Lael Brainard, Daniel K. Tarullo y Jerome H. Powell. Pero si toma ese camino, el mercado seguirá monitoreando las acciones de la Fed. Si un continuo crecimiento bajo y una baja inflación no justificaran los rápidos aumentos de las tasas de interés, una Fed de línea dura que aumente las tasas de todos modos enfrentará una respuesta disciplinaria dura por parte del mercado -y, por extensión, lo mismo le sucederá a Trump.

Es más, una línea dura prematura y excesiva fortalecería el dólar estadounidense y aumentaría marcadamente el déficit comercial de Estados Unidos, minando el objetivo manifestado por Trump de crear empleos y mejorar los ingresos para su base electoral de clase trabajadora y obrera. Si a Trump le importa su base -o si por lo menos quiere evitar una reacción política violenta- debería designar gobernadores de línea blanda en la Fed que favorezcan las políticas de dinero fácil que debiliten el dólar. Irónicamente, las personas nombradas por el presidente Barack Obama, como Brainard y Tarullo, en verdad son ideales para la agenda de Trump.

Si Trump efectivamente elige una estrategia de política monetaria más dura, esto tendrá un impacto ambiguo en el dólar, debido a los efectos futuros de sus otras propuestas. Una política fiscal más relajada y una política monetaria más dura deberían, como en el primer mandato del ex presidente Ronald Reagan, fortalecer el dólar; pero si Trump lleva a Estados Unidos hacia el proteccionismo, generará riesgos económicos y geopolíticos colaterales que debilitarían el dólar y aumentarían el riesgo país de Estados Unidos.

De la misma manera, las políticas fiscales de Trump también debilitarían al dólar con el tiempo -después de una apreciación significativa inicial- ya que el gasto en déficit sustancialmente más elevado estaría financiado por dinero fácil o emisiones de bonos que aumentan el riesgo soberano de Estados Unidos. El impacto neto de todos estos factores en el dólar dependerá de cuán relajada se vuelva la política fiscal y de cuán ajustada se torne la política monetaria.

La combinación de políticas propuesta por Trump también tendría un impacto ambiguo -y modesto- en el crecimiento, si nombra a halcones en la Fed. Una política fiscal más relajada favorecería el crecimiento económico a corto plazo; pero una política monetaria más ajustada perjudicaría esos logros. Del mismo modo, si Trump realmente quiere redistribuir cierto ingreso del capital a la mano de obra, y de las ganancias corporativas a los salarios (francamente un gran "si"), sus políticas podrían impulsar el consumo; pero sus políticas populistas y proteccionistas minarían la confianza de las empresas y así los gastos de capital, reduciendo a la vez el poder de compra de los consumidores debido a una mayor inflación.

Los mercados de valores sin duda favorecerán las propuestas de Trump de relajar la política fiscal, desregular las empresas y las finanzas y recortar los impuestos. Pero los inversores estarán atentos al proteccionismo, las críticas a Wall Street y a los inmigrantes y una política monetaria dura y excesivamente agresiva. Sólo el tiempo -y el mercado- dirán si Trump encontrará el equilibrio adecuado.

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Nouriel Roubini es presidente de Roubini Macro Associates y profesor de Economía en la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York.

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