Las paradojas de la inflación en Argentina

¿Por qué ha bajado la inflación en Argentina? Porque subió masivamente a fines del año pasado. ¿Por qué es posible que la inflación vuelva a subir en Argentina? Porque ha estado bajando en los últimos meses. Estas son las dos conclusiones principales de un fascinante estudio recientemente publicado por dos economistas uruguayos. (Si se quiere averiguar lo que pasa en un país o en un hogar, lo mejor es preguntarles a los vecinos).

Para entender estas dos aparentes paradojas inflacionarias, es útil retroceder un poco en la historia. El gobierno del presidente peronista Alberto Fernández, quien estuvo en el poder hasta diciembre de 2023, incurrió en un importante déficit fiscal debido, en parte, a cuantiosos aumentos en las pensiones y en las remuneraciones del sector público, que crecieron por sobre la inflación.

Puesto que Argentina no lograba conseguir créditos, la única manera en que Fernández pudo financiar el déficit fue instruyendo al Banco Central que imprimiera los pesos necesarios. Y para asegurarse de que los argentinos mantendrían los pesos en lugar de cambiarlos por dólares, erigió un muro de controles cambiarios. El resultado fue un masivo excedente de pesos, mantenido renuentemente bajo el colchón o en cuentas bancarias locales que pagaban un interés negativo. 

Un excedente monetario es una bomba de tiempo. Si se gastan los pesos, se produce un agudo aumento de la inflación. Si se eliminan los controles al cambio, la gente se apresura a convertir sus pesos en dólares, el tipo de cambio colapsa, y los precios de las importaciones, medidos en moneda local, se disparan. No resultaba para nada claro cómo Argentina podría alejarse de esa zona de peligro.

Tras llegar al poder, el nuevo presidente, el anarcocapitalista Javier Milei, liberalizó los precios, eliminó los subsidios que habían mantenido artificialmente bajas las tarifas de los servicios públicos y permitió que el peso se devaluara 54%. El resultado fue que el índice de los precios al consumidor se multiplicó por 1,7 en sólo tres meses, el equivalente a una inflación anualizada del 800%.

El alza de precios tuvo nefastas consecuencias para el bolsillo de los consumidores. Pero asimismo tuvo un efecto positivo: disminuyó el poder de compra del excedente monetario. Entre noviembre de 2023 y febrero de 2024, el valor real de los pasivos monetarios del Banco Central de Argentina disminuyó casi el 40%, lo que redujo el potencial inflacionario futuro del excedente de pesos.

El alza de precios también tuvo consecuencias para las finanzas públicas. En un mercado de pesos con muy poca liquidez, el Banco Central logró financiarse emitiendo bonos con tasas de interés mucho más bajas de las que conseguía el gobierno anterior. Lo que los economistas llaman el déficit “cuasi fiscal” comenzó a descender.

Lo mismo sucedió con el déficit fiscal, dado que la mayoría de los gastos –entre ellos, los rubros más cuantiosos, como las pensiones y las remuneraciones del sector público– se fijan en términos nominales, de modo que cuando la inflación se dispara inesperadamente, el valor real de esos gastos cae. A esto hay que agregar el congelamiento de la inversión pública y un fuerte recorte en las transferencias que el gobierno federal de Argentina efectúa a las provincias, con lo que el efecto neto fue una importante reducción del gasto público. Por ello el presidente Milei pudo anunciar con inesperada solemnidad, durante un discurso televisivo en horario estelar, que en el primer trimestre de 2024 Argentina había logrado un pequeño superávit fiscal, el primero desde 2008.

En muchos países esto sería algo rutinario, pero en Argentina fue como si el país hubiera ganado el mundial de fútbol. En realidad, había mucho que celebrar: un superávit significa que no es necesario recurrir al financiamiento del Banco Central, lo que a su vez implica que no se produce un nuevo exceso de pesos y que el riesgo de una inflación futura es mucho menor.

Pero he aquí el problema: en ese temprano éxito podría encontrarse la debilidad de los planes antiinflacionarios de Milei. La inflación mensual alcanzó el 25% en diciembre y “sólo” el 11% en marzo. Se espera que siga cayendo en los próximos meses. Sin embargo, a medida que la inflación baja, y que sindicatos y políticos comienzan a exigir aumentos de salarios y pensiones, se podría revertir el alivio fiscal que produjo la alta inflación inesperada. A esto se agrega la recesión que Argentina experimentará este año (hace poco, el FMI proyectó una contracción del 2,8% del PIB en 2024). Los menores ingresos se traducirán en una menor recaudación para el gobierno.

La política también podría poner en peligro el delicado equilibrio fiscal. Milei contrarió a los gobernadores al reducir las transferencias a sus provincias. Pero para que se aprueben sus tan cacareadas reformas estructurales, Milei necesita en el congreso los votos provenientes de algunas de esas mismas provincias –sobre los cuales los gobernadores tienen mucha influencia–.

A largo plazo, sin reformas la economía crecerá todavía menos y ello debilitará aún más las finanzas públicas de Argentina. Pero en el corto plazo, obtener esos votos podría requerir mayores transferencias y un menor superávit, o un regreso a los déficits. Es el perfecto ejemplo de estar entre una filosa espada y una gran pared.

También pueden surgir complicaciones en el sector externo. Desde la devaluación del 54% a fines de 2023, el Banco Central ha permitido que la tasa de cambio oficial del peso se devalúe el 2% al mes. Pero con una inflación mensual muy superior al 2%, cada mes se acumula un desequilibrio que va en aumento.

Ajustado por la inflación, hoy día el peso argentino está más sobrevaluado que en agosto de 2023, cuando el gobierno de Fernández se vio obligado a permitir una devaluación. Este efecto se advierte claramente en los centros comerciales chilenos, que están repletos de turistas argentinos comprando artefactos electrónicos, vestuario y hasta alimentos, gracias a la fortaleza de lo que algunos llaman el “súper peso”.

El futuro del gobierno de Milei depende de su capacidad para reducir la inflación y lograr un mayor crecimiento económico. Pero el súper peso pondrá en peligro el crecimiento una vez que los exportadores decidan que no pueden obtener ganancias vendiendo en el exterior. También podría poner en peligro el control de la inflación si el Banco Central se ve obligado a efectuar una devaluación desordenada, lo que inmediatamente repercutiría en los precios locales.

¿Cómo termina todo esto? Existe un escenario optimista, en el que la inflación sigue disminuyendo, aunque no de manera tan abrupta como para revertir el aumento de los ingresos fiscales, mientras que la actividad económica toca fondo a mediados de año y eventualmente la economía comienza a crecer. El Banco Central encuentra una salida sin traumas a la sobrevaluación del peso, al mismo tiempo que desmantela de manera gradual los controles de capital. Este mejor panorama económico aligera el estado de ánimo político, y el presidente Milei encuentra los votos para convertir su mejoría pasajera del balance fiscal en un logro sostenible a largo plazo.

Pero este no es el único escenario. Existe también otro, en el que el gobierno dilata decisiones imprescindibles, sin certeza acerca de qué hacer, hasta que a la larga la sobrevaluación le pasa factura, y una devaluación abrupta abre la puerta al regreso de la inflación. Los espíritus animales se vuelven pesimistas, el crecimiento no regresa y el brillo inicial del gobierno de Milei se convierte en neblina.

¿Cuál de los escenarios prevalecerá? Se trata de Argentina, de modo que la respuesta honesta es que nadie lo sabe.

*Este artículo se publicó originalmente en Project Syndicate.